BOND MARKET
月度债市投资策略
- 2024.08.15 -
01
宏观利率
7月债市在经济数据滑坡、央行开启全面降息“组合拳”、三中全会及政治局会议缺乏有力的财政刺激政策、特朗普大选后重启高关税预期等等多重因素的叠加之下显著上涨。全月来看，中短端1~7Y国债到期收益率下行10bp左右，长端超长端10~30Y国债到期收益率下行幅度在5bp附近；收益率曲线整体更加倾斜，走出牛陡行情。
在二季度经济数据滑坡之后，三中全会和政治局会议均表态下半年要完成今年经济发展目标。对此，货币政策率先发力，央行7月中旬打出全面降息“组合拳”，从7天逆回购到LPR到MLF到存款利率全面下调，资本市场收益率进一步下行。外需面临美国大选和特朗普对华贸易政策的不确定性，内需缺乏有力的财政政策刺激（会议提出要以提振消费为扩内需抓手，而消费是一个顺周期变量，经济下行阶段消费能力和意愿均趋向于减弱；房地产政策则是基本延续了517地产政策组合拳的表述）。因此，在财政发力刺激之前，我们预计市场风险偏好依然会维持在一个较低的水平，预计“资产荒”行情延续，债牛长尾效应不减。
操作上建议沿着收益率曲线寻找机会：择券上，短端在降息行情充分演绎后受资金利率限制难以无限压降，随着MLF降息20bp超长端政策底由市场重新定价至2.3%，中间收益率曲线上相对较凸的关键期限可作为主要参与品种；择时上，关注央行政策态度及二级市场买卖国债等控制金融机构利率风险的行为，参考央行合意的利率点位，在市场大幅波动时可能出现比较好的介入时机。
未来重点关注：央行卖债、增量宏观政策、地缘政治、风险资产、理财规模、Q3经济数据、地方债发行节奏
02
信用债
市场方面，7月“资产荒”和机构欠配的情况持续演绎，信用债整体延续了大幅上涨行情。收益率下行幅度最大的是中长期限品种，收益率曲线走平，拉长久期对于投资收益的贡献最大；信用利差涨跌分化但多数收窄，期限利差和评级利差均趋于收敛，即中长期限品种和中低评级品种的信用利差压缩幅度更大，说明市场普遍有拉久期和下沉资质的倾向。
舆情方面，134号文的出台使得城投再融资环境好转，各类非标投资人直接受益、债券投资者间接受益。134号文具体安排如下：（1）将35号文延期到了2027年6月；（2）“双非债务”也可以进行债务置换和重组，但不包括民间借贷、企业拆借和向不特定社会公众筹集的资金；（3）不允许新增1Y以内的境外债，境外债可以用境内债来做借新还旧；（4）城投退平台之后，地方政府对该主体要做至少1年的风险监测。
投资操作上，由于票息收益率大幅下行、评级利差被显著压缩，当前再通过信用下沉来获取超额收益的风险收益性价比偏低；信用债一级市场新发债券期限也拉长至3年和5年甚至更长，相应地组合久期有所拉长；在票息收益率水平逐渐下降的情况下，建议除了做好择时进行部分品种的波段交易外，挖掘一些品种溢价（如ABS、二永债）也是增厚收益的办法。我们坚持“票息策略 + 部分品种波段交易”相结合，采用“偏短久期具有性价比的资产 + 资质较优标的适度拉长久期”的类哑铃型策略，在资产荒和市场情绪狂热之时警惕过度下沉信用资质。
对于城投债，短期来看城投债兑付的概率有所提升，风险有所缓释；中期来看，城投整体60-70万亿的债务依旧巨大，未来商业银行参与债务化解的效率和落地效果可能不及预期，对于部分债务大省来说，债务本息有序滚动较难维持，中长期风险仍然存在。投资层面仍建议控制城投平台资质、控制久期，城投债区域选择上依然以京津冀+华东地区配置主力，同时关注具有资源禀赋和政策支持的地区。对于产业债，我们关注重点依然在央国企，尤其是对当地经济有重大影响力的支柱企业和产业链中的龙头企业，对煤炭、电力等资源型企业较为青睐。