作者： 河畅声
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引子
让我们从一个经济学名词“租值消散”开始。概念枯燥，但例子鲜活。租值大家可以简单理解成收入。
某类商品由于某种原因必须限价，故一物难求，实则是定价偏低，竞争准则变成了排队，于是乎大排长龙。居民A实际愿意花更多的钱购买，也不得不加入排队的大军，苦耗几个小时，白白浪费了生命。一个愿意花钱，一个也愿意高价卖，由于限价，没有人吃到这部分溢价，还苦耗了时间，这部分租值（也就是收入）白白耗费了。值得声明的是，这里的排队不同于饥饿营销和以排队逼迫生产端降低成本，这些是更复杂的经济学现象。
现实远为有趣，我们会有很多选择，不会让这部分租值被白白浪费（当然你也可以一直排队等下去）。
我们可以出钱找跑腿帮忙排队，这实际是支付了商品的溢价，跑腿得到了这部分租值；我们可以寻找黄牛，加价买商品，黄牛获得了这部分租值；我们可以放弃这个商品，转买其替代品，支付低于前者的溢价（如果两个商品一样，那不会有次优选择，故替代品溢价肯定较前者低），替代品得到了租值。如此等等。
虽然是这些补救措施，挽回了租值的耗散，但比起没有限价，市价成交，这些措施都额外增加了成本。寻找黄牛的成本、替代品的次优选择，对我们而言都有浪费。
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市场的趣味
回归到债券市场，我们可以用上面的原理做预判：
1、限价的绕道
我们可以看到，今年二季度以来当监管机构要求投资机构不能把10年及以上债券买的太低（收益率）时，这实际是类似从政策面窗口指导进行限价。在经济下行的预期下，投资者可以选择购买替代品-7年国债（久期和收益率最接近），绕过限价，收回租值。由于久期的更短、绝对收益更低，7年国债带来的预期资本利得肯定少于10年及以上债券，这个租值没能完全回收，有损耗产生。
实际上我们可以看到7年和10年国债的利差快速拉大，投资人的头寸蜂拥在7年国债上，带来7年国债收益率的快速下行。
近期央行指导大行在二级市场卖出7-10年国债，使得利差又有所缩小。
这个逻辑可以沿用为，限价哪段期限，投资者可以绕道投资其他期限的债券，此乃限价经济学的内涵。
我们必须看到，限价行为施加的限制，可能成本会高到投资人绕不开。比如近期传言的对几家买长期国债的农商行进行的自律调查，这使得购买行为成本高得难以估算，最后的结果就是交易量的萎缩。既然没法选择，不选也是一种选择。
上图中肉眼可见近期活跃债券的成交量快速萎缩。
所以我们可以看到，限价带来的成本不同，投资者的行为也会不同。预期没有变化，限制某类债券的购买，投资人会绕开限制购买替代品，或通过其他方式（找桥绕开大行）购买长债，按下葫芦浮起瓢，债券收益率依然可以继续下行（价格上升），租值得以回收，但已然增加了成本。
2、绕道被阻
当限价的成本高得难以估计时，比如对投资人施加行政处罚，那么投资人绕道无门，市场会快速萎缩。对该类资产的需求会收缩（交易需求萎缩），从而带来价格的下跌（债券收益率的上升），类似需求曲线的左移。所以当出现类似情况，债券收益率应该重新定价。
反过来说，要短时间快速控制市场，行政手段能快速见效，虽然这只是一时，其后果就是市场萎缩，成交量快速下降。这样带来的浪费或者租值消散也更巨大，投资人无法通过交易获利，债券收益率会偏高对发行人造成多余成本。本来绕道交易可以收回的部分租值，无法实现。
交易量快速萎缩带来的流动性风险又是另外的话题。
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小结
巧用绕道经济学和需求曲线的移动，其实可以简单地解释和预判近期的市场，毕竟简化世界的能力是人类创造力之源。附带近期市场的观点：实际能扭转局面的也就本公众号之前讨论的几条政策（中央加杠杆、收储力度超预期以稳住房价、地方政府债务的放松。这是变盘的基础，其余基本可用机构行为来解释。